法國經(jīng)濟(jì)學(xué)家雅克·魯夫（Jacques Rueff）在1962年曾經(jīng)講過一個“裁縫和顧客的故事”，他把當(dāng)時的國際貨幣體系安排比作一個裁縫和他的顧客的關(guān)系：裁縫為顧客做西裝，做好后把西裝賣給顧客，再把顧客的付款作為貸款返還給顧客，后者則用這筆貸款——實際上是顧客的“借條”——再向裁縫買新西裝。如此循環(huán)往復(fù)，顧客不斷得到新西裝，裁縫則不斷地積累借條。魯夫由此提出疑問：“等到有一天，裁縫想把這些借條換成現(xiàn)金的時候，顧客到底還有沒有能力支付現(xiàn)金？”
在當(dāng)前的國際貨幣體系安排下，美國就是故事中幸運(yùn)的顧客，其他國家就是那位不知疲倦地積累借條的裁縫。國際儲備貨幣發(fā)行國（美國）可以通過資本項目逆差或經(jīng)常項目逆差，為其他國家提供國際流動性或國際儲備。反過來說，其他國家對美元資產(chǎn)的需求使美國得以長期維持經(jīng)常項目逆差。換言之，美國依靠向全球借貸維持經(jīng)濟(jì)繁榮。
后布雷頓森林體系下美元償債危機(jī)、儲備貨幣積累與國際貨幣體系改革方向
1.從布雷頓森林體系到后布雷頓森林體系：國家法幣作為國際儲備貨幣的內(nèi)在矛盾
1960年代，歐洲和日本經(jīng)濟(jì)浴火重生，貿(mào)易平衡狀況好轉(zhuǎn)。而美國則因國內(nèi)經(jīng)濟(jì)過熱、國際競爭力下降，商品貿(mào)易順差減少，服務(wù)貿(mào)易逆差（包括海外軍事開支）增加。同時，由于歐洲利息率較高，美國資本繞過管制大量流入歐洲，形成“歐洲美元市場”，美國的資本項目逆差快速增加。
從日、歐的角度來看，在貿(mào)易逆差減少的同時，美元依然大量流入，于是，美元外匯儲備迅速增加。“美元荒”變?yōu)槊涝^剩（dollar glut）。從美國的角度來看，貿(mào)易項目順差幾乎消失（對某些國家已經(jīng)出現(xiàn)逆差），但資本項目逆差卻大大增加，用當(dāng)時的術(shù)語來說，美國的“國際收支平衡”狀況（international balance of payments）急劇惡化。
隨著美國“國際收支平衡”的惡化，美元流動性——即外國居民持有的美元外匯儲備對美國黃金儲備的比例持續(xù)飆升。美元的外國持有者不再相信美國能夠遵守35美元兌換1盎司黃金的許諾，不再相信美元不會貶值，于是開始拋售美元，布雷頓森林體系轟然倒塌。
在后布雷頓森林體系下，美元同黃金脫鉤，由于已經(jīng)無從押注美元對黃金貶值，而且國際金融市場相信美國會執(zhí)行負(fù)責(zé)任的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，美元對其他主要貨幣的匯率得以實現(xiàn)穩(wěn)定。
但在后布雷頓森林體系下，用一個國家的法幣充當(dāng)國際儲備貨幣的內(nèi)在矛盾并未消失。美元作為國際貨幣體系的本位（或稱之為價值尺度、“錨”）必須保持穩(wěn)定。這種穩(wěn)定是多維度的，例如，其購買力應(yīng)該是穩(wěn)定的。一方面，美元要扮演全球公共產(chǎn)品的角色，應(yīng)該服務(wù)于全球公共利益。另一方面，美元又是美國政府印刷的，美元的實際購買力是否能夠維持穩(wěn)定，從根本上取決于美國政府的國內(nèi)政策。
在后布雷頓森林體系下，美元作為一種國別貨幣（服務(wù)于美國利益）同其作為國際儲備貨幣的地位（服務(wù)于全球利益）存在根本性的矛盾：
一方面，美國必須主要通過經(jīng)常項目逆差（貿(mào)易逆差）為世界提供國際流動性或儲備貨幣。換言之，美國是通過開“借條”為全球提供儲備貨幣的，全球經(jīng)濟(jì)的增長要求美國開出越來越多的“借條”。
另一方面，“借條”開得越多，意味著美國的外債越多。當(dāng)美國的債務(wù)積累到一定程度后，外國投資者和外國中央銀行就像那位裁縫一樣開始懷疑美國是否有能力用“真金白銀”兌換這些借條。于是，國際收支危機(jī)就可能發(fā)生。
2.其他國家對儲備美元外匯的強(qiáng)烈需求
從1971年開始，美國貿(mào)易逆差的這種狀況一直維持至今。1985年，美國成為凈債務(wù)國，至2021年底，美國的海外凈負(fù)債已經(jīng)超過18萬億美元，對GDP之比已經(jīng)超過70%。簡單估算，美國的海外凈負(fù)債對GDP之比還將進(jìn)一步上升，隨著時間推移將趨于100%。
在美國國債對GDP之比和美國海外凈負(fù)債對GDP之比不斷上升的情況下，美元保持穩(wěn)定的時間已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了經(jīng)濟(jì)學(xué)家的預(yù)想。原因在于：世界其他國家對作為儲備貨幣的美元的需求一直在增加。
其他國家持有的外匯儲備不斷增加，意味著其他國家愿意把錢借給美國，愿意為美國的貿(mào)易逆差提供融資。這樣，美國國內(nèi)投資與儲蓄的缺口就被外國儲蓄所彌補(bǔ)，通脹和美元貶值壓力大大減輕。如果不存在其他國家對美元外匯儲備的強(qiáng)烈需求，美元的崩潰早就是不可避免的了。
事實上，布雷頓森林體系崩潰之前的1969年，全球外匯儲備總量僅為330億美元。到2021年底，全球官方外匯儲備總量已經(jīng)達(dá)到13萬億美元（其中美元外儲為7萬億美元），增長了近400倍。
諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎獲得者米爾頓·弗里德曼的國際金融觀點認(rèn)為，一個國家實際上是不需要外匯儲備的，需要的是資信。如果這個國家的資信度高，它隨時可以從國際金融市場上借到需要的美元，所以它不需要外匯儲備。事實證明，這樣一種說法是完全錯誤的。
3.現(xiàn)階段國際貨幣體系改革方向
全球金融危機(jī)爆發(fā)之后，時任國際貨幣基金組織（IMF）總裁拉加德曾在北京經(jīng)濟(jì)發(fā)展論壇上發(fā)表講話稱，現(xiàn)階段國際貨幣體系的改革應(yīng)該集中在兩個方面：第一，確保全球金融安全網(wǎng)（GFSN）足夠大、自洽且能幫助所有經(jīng)濟(jì)體；第二，加強(qiáng)全球合作，穩(wěn)定全球經(jīng)濟(jì)。對于第二點，我沒有異議；對于第一點，我的問題是，這個全球金融安全網(wǎng)到底要多大才能算得上足夠大？
所謂全球金融安全網(wǎng)，包括各國的外匯儲備、中央銀行之間的雙邊互換額度、區(qū)域安排以及以國際貨幣基金組織為中心的多邊借貸安排。全球金融安全網(wǎng)的資金來源包括：國際貨幣基金組織配額6600億美元，特別提款權(quán)分配2500億美元，國際貨幣基金組織的借款安排5433億美元；區(qū)域金融框架，包括多邊化清邁貨幣互換協(xié)議（CMIM）2400億美元，歐洲穩(wěn)定機(jī)制（ESM）4400億歐元；中央銀行之間的永久性貨幣互換額度3330億美元；各國的外匯儲備11萬億美元。
2015年，全球GDP是75.22萬億美元，全球金融安全網(wǎng)中的外國外匯儲備總和是11萬億美元，占全球GDP的15%，這是一筆非常巨大的資金，對于全球經(jīng)濟(jì)尤其是對于新興經(jīng)濟(jì)體必然造成沉重負(fù)擔(dān)。
來自國際貨幣基金組織配額、區(qū)域金融框架和各個國家外匯儲備等的全球金融安全網(wǎng)資金超13萬億美元。如此大規(guī)模的資金是否足以滿足全球金融安全網(wǎng)的需要呢？可能未必。
對于國際貨幣基金組織來說，它所面臨的挑戰(zhàn)不是確保全球金融安全網(wǎng)足夠大，而是如何降低非國際儲備貨幣發(fā)行國積累儲備資產(chǎn)的必要性。換言之，是如何改革以美元為中心的國際貨幣體系。
對于每個國家而言，制定和執(zhí)行正確的經(jīng)濟(jì)政策是減少所需外匯儲備量的前提條件。例如，如果一個國家能夠建立更靈活的匯率制度，該國對外匯儲備的需求就會大大減少。相比之下，如果一個國家拒絕采用靈活的匯率制度，同時放棄資本管制，該國一旦受到持續(xù)的攻擊，再多的外匯儲備也不足以使其避免金融危機(jī)。
全球不平衡下的美元崩潰與貨幣體系風(fēng)險
從國際金融關(guān)系的角度來看，一個老問題依然沒有解決，這就是2006年前后國際金融界熱議的全球不平衡問題（global imbalances）。2006年，美國海外凈債務(wù)為1.8萬億美元，約占美國GDP的13%，2022年這一數(shù)值已經(jīng)上升到18萬億美元，占美國GDP的70%。當(dāng)時大家擔(dān)心，外資突然停止流入美國（sudden stop）就會導(dǎo)致美元貶值、美債違約或通貨膨脹導(dǎo)致的實際違約，也就是我們一開始所說的，裁縫突然發(fā)現(xiàn)顧客給他開出的借條已經(jīng)變成廢紙。
時任美聯(lián)儲主席伯南克當(dāng)年指責(zé)貿(mào)易順差國的儲蓄過剩是導(dǎo)致全球不平衡的原因。事實上，導(dǎo)致全球不平衡的更重要原因是美國的儲蓄不足。雖然當(dāng)年我們擔(dān)心的由全球不平衡引起的國際收支危機(jī)并未發(fā)生，全球金融危機(jī)爆發(fā)之后美國的私人儲蓄明顯上升，但美國儲蓄不足的問題依然沒有改變。時至今日，美國已經(jīng)積累了18萬億美元的凈外債和35萬億美元的國債——兩者對GDP之比分別超過70%和100%。
金融的詭異之處在于，你相信它沒事，它就沒事。沒人知道，面對美國日益惡化的債務(wù)形勢，投資者對美元和美國國債的信心還能維持多久。
談到這里，我想起了《北京共識》的作者喬舒亞·庫珀·雷默（Joshua Cooper Ramo）所說的“沙堆實驗”。一粒一粒沙子從一個容器里漏下來，形成錐體。物理學(xué)的內(nèi)在規(guī)律使得這些沙粒形成一個穩(wěn)定的沙堆。但當(dāng)沙錐達(dá)到一定高度后，哪怕是掉下一粒沙子都可能導(dǎo)致沙堆坍塌。但同樣可能的是，哪怕再有成千上萬粒的沙子落下，沙錐依舊巋然不動。
一粒沙子掉落導(dǎo)致沙錐坍塌和一千、一萬粒沙子掉落導(dǎo)致沙錐坍塌的概率是一樣的。沒人知道沙錐何時坍塌。同樣，沒人知道市場何時對美元喪失信心，從而導(dǎo)致美元崩潰。但是，為慎重起見，你是不是要在你的決策中把這種可能性考慮進(jìn)去呢？
國際貨幣體系改革與重構(gòu)：艱難的地區(qū)協(xié)調(diào)與國際貨幣體系碎片化
1.人民幣國際化與東亞地區(qū)區(qū)域貨幣合作
亞洲金融危機(jī)的爆發(fā)使東亞國家認(rèn)識到：在全球化條件下，一個國家很難獨(dú)自抵擋實力雄厚的國際資本的沖擊；而現(xiàn)有國際經(jīng)濟(jì)組織又難于對受沖擊國家提供及時的幫助（或這種幫助的條件難以接受）。在這種情況下，地域上接近的國家自然把希望寄托在鄰國（經(jīng)濟(jì)體）之間的相互幫助之上。
1997年9月，日本在中國香港舉行的七國集團(tuán)會議上提出建立“亞洲貨幣基金”（AMF）的設(shè)想。日本所建議的主要內(nèi)容是：日本和其他亞洲成員國共同籌資1000億美元基金以處理亞洲國家國際收支平衡的緊急問題。理由是：亞洲貨幣基金可以更為迅速地為出現(xiàn)國際收支困難的亞洲國家提供貸款。而且，由于是“亞洲”貨幣基金，緊急貸款的提供方式可以更為“亞洲化”，受援國不必接受國際經(jīng)濟(jì)組織那樣可能的“苛刻”條件。但由于未能得到國際社會的普遍支持，日本在1997年底撂置了亞洲貨幣基金建議。
隨著亞洲金融危機(jī)的發(fā)展，由于東亞國家政府，特別是中、日、韓之間加強(qiáng)了交流與協(xié)商，東亞國家政府之間的貨幣合作終于取得了一定進(jìn)展。1999年11月，ASEAN＋3（東南亞國家聯(lián)盟加上中國、日本和韓國）峰會在馬尼拉通過了《東亞合作的共同聲明》，同意加強(qiáng)金融、貨幣和財政政策的對話、協(xié)調(diào)和合作。
2000年5月，ASEAN＋3的財政部長在泰國清邁達(dá)成了《清邁協(xié)議》（CMI）。協(xié)議內(nèi)容包括：充分利用ASEAN＋3的組織框架，加強(qiáng)有關(guān)資本流動的數(shù)據(jù)及信息的交換，擴(kuò)大東盟的貨幣互換協(xié)議。同時，在東盟與其他三國（中國、日本和韓國）之間構(gòu)筑雙邊貨幣互換網(wǎng)和債券交易網(wǎng)。
2000年8月，ASEAN＋3的中央銀行又將多邊貨幣互換的規(guī)模擴(kuò)大。令人遺憾的是，在全球金融危機(jī)期間，《清邁協(xié)議》未能發(fā)揮重要作用。由于地緣政治因素和經(jīng)濟(jì)實力的變化，東亞區(qū)域金融一體化將比以往面臨更多的挑戰(zhàn)。
2.國際貨幣體系碎片化
國際貨幣體系碎片化的進(jìn)程可能已經(jīng)開始。例如，2008年全球金融危機(jī)之際，美聯(lián)儲、英格蘭銀行、加拿大中央銀行、日本央行、歐洲中央銀行和瑞士中央銀行的貨幣互換協(xié)議，在降低利率和避免流動性凍結(jié)方面發(fā)揮了非常有效的作用，但是貨幣互換是在沒有與國際貨幣基金組織合作的情況下進(jìn)行的。盡管六行集團(tuán)貨幣互換有積極作用，但不可否認(rèn)的事實是，六行集團(tuán)加大了全球金融安全網(wǎng)的碎片化。
國際貨幣體系碎片化的進(jìn)程會進(jìn)一步發(fā)展，未來形成貨幣集團(tuán)的可能性不能排除。面對這種可能的趨勢，中國的立場是明確的：中國將進(jìn)一步推進(jìn)“雙循環(huán)、國內(nèi)循環(huán)為主”的戰(zhàn)略調(diào)整，改善國際收支平衡，完善匯率形成機(jī)制，落實金融服務(wù)業(yè)自由化承諾，在對跨境資本進(jìn)行有效管理的同時有序開放資本項目下人民幣的自由兌換，繼續(xù)推進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程。
中國將繼續(xù)努力維護(hù)國際貨幣基金組織和其他多邊國際組織的權(quán)威、遵守國際貨幣基金組織和國際清算銀行（BIS）的既定規(guī)則，繼續(xù)推進(jìn)不同形式的國家間的金融合作。希望東亞國家在《清邁協(xié)議》的基礎(chǔ)上，重啟東亞地區(qū)的區(qū)域金融合作。
（作者系中國社會科學(xué)院學(xué)部委員）
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